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Les investisseurs détestent l’incertitude et cette année la France est championne olympique dans cette discipline. Notre nation souffre d’un mal chronique depuis 1975, appelé déficit structurel, qui la ronge lentement mais sûrement.

Le déficit structurel de la France dure depuis 1975

Certes, tout a basculé à cause du premier choc pétrolier. Mais la politique de relance keynésienne a toujours été adoptée depuis un demi-siècle. Et ce, quel que soit les cycles économiques.

Imaginez dire à un créancier : « Je vous propose une aventure extraordinaire, qui consiste à prêter à un pays merveilleux, peuplé de gens talentueux, mais toujours insatisfaits et qui ne voient pas la réalité en face. Ils vivent en autarcie philosophique, avec la conviction que leur train de vie, leur modèle social vont perdurer, malgré la conjoncture difficile et une démographie défavorable. Ils sont d’accord pour réduire leurs déficits, mais refusent individuellement de faire le moindre effort. En cette année de dérapage des comptes publics, ils vivent sans gouvernement et sans budget pour l’année prochaine, faute de cirque législatif ».

La France souffre de plusieurs maux

Pourtant rien n’est perdu, car le créancier en question tient bon et garde une certaine confiance. Parce que la France n’est pas un cas isolé et souffre de plusieurs maux cumulés, que l’on retrouve unitairement ailleurs. De plus, inconnu ne veut pas dire chaos, mais situation inédite, qui doit être gérée différemment. 

Pourquoi le marché ne réagit pas plus violemment ? Que va-t-il se passer maintenant ?

Contrairement à l’annonce surprise de la dissolution de l’Assemblée nationale le 9 juin dernier, la chute du gouvernement Barnier sans majorité législative, était une hypothèse de plus en plus probable. Et ce, au fur et à mesure que l’on avançait dans le calendrier. Un certain compte à rebours s’était enclenché avant le passage à l’Assemblée nationale des diverses propositions de loi de financement et de budget.

Déficit et contre-performance

Ainsi, l’écart de taux entre les emprunts à 10 ans français et allemand s’était tendu de 0,16% depuis trois semaines, pour atteindre le niveau de 0,88% le 2 décembre. Soit au plus haut depuis 2011.

L’indice CAC 40 (dividendes réinvestis), qui faisait jeu égal au printemps avec son homologue allemand (l’indice DAX), accumule désormais 21,31% de retard de performance cette année. Le contraste est même extrême en novembre, avec l’indice S&P 500 converti en euro, puisque l’élection incontestable de Donald Trump a fait grimper les actions américaines de 8,82% en euro, contre une baisse de 1,53% pour les actions françaises. Soit 10,35% de contre-performance.

Les investisseurs allègent les valeurs françaises

Le mal est déjà fait, car les investisseurs ont déjà allégé les valeurs françaises. L’annonce de la chute du gouvernement est un fait accompli et anticipé. Malgré l’absence de budget, la Constitution est assez bien faite pour éviter une fermeture des administrations, comme aux États-Unis, à condition que tous les décrets soient signés et que les lois spéciales soient adoptées d’ici la fin de l’année. La voie est désormais ouverte pour une reprise technique. Beaucoup de titres de grandes capitalisations dont l’activité principale est à l’étranger sont attractifs. Ce mouvement est-il durable ?

Cette motion de censure, votée par 331 membres, est inédite dans l’histoire de la Vème République depuis octobre 1962. Contrairement à aujourd’hui, l’Assemblée avait été dissoute et la victoire des gaullistes aux élections législatives de novembre avait permis au premier ministre démissionnaire de retrouver son poste. Cette fois-ci, pas de dissolution immédiate et la même assemblée, sans camp majoritaire, va pouvoir faire tomber comme elle l’entend le prochain gouvernement.

Déficit : assainir la situation

L’incertitude va donc persister. Et ce, même si tous les partis se sont engagés à prendre toutes les décisions nécessaires pour éviter un blocage des finances publiques. Pour une reprise durable et une réduction de la décote sur les actifs financiers français, il faut l’assurance qu’un pouvoir exécutif et législatif en place soit soucieux d’assainir la situation. Nos créanciers vont rester pragmatiques, tout en ne cédant pas à la panique. La France fait face à un déficit primaire (avant paiement des intérêts) proche de 3%. Celui des États-Unis se situe autour des 3,5%.

Dette publique et taux d’emprunt

Cependant grâce à l’euro, le Trésor français emprunte à 2,90% à 10 ans contre 4,20% pour le Trésor américain. Les deux pays souffrent d’une dette sur PIB qui dépasse allègrement les 100%. Cependant la dynamique des deux économies est bien différente. Avec la triple victoire de Donald Trump et ses alliés républicains, les États-Unis ont clairement fait le choix de résoudre ce problème en dopant leur PIB. Tandis que la France reste malheureusement sclérosée.

Les investisseurs ont déjà avancé tous leurs pions pour 2025. Dans le passé, ce déploiement tactique n’avait lieu qu’en janvier, après un rallye de fin d’année.

Fièvre acheteuse sur les marchés américains

Désormais, plus rien ne se passe comme auparavant avec l’élection de Donald Trump.  Une fièvre acheteuse s’est produite en bourse avant et après la triple victoire républicaine du 5 novembre. Et ceci a propulsé les marchés américains et même le bitcoin à des sommets, au détriment des autres zones géographiques.

Le futur programme économique du 45^ème et 47^ème président des États-Unis est tellement disruptif au profit de l’Amérique, qu’il a provoqué un choc dans les allocations d’actifs. Egalement un comportement moutonnier des financiers. Sauf retournement brutal en décembre, 2024 restera une année record pour les flux vers les actions américaines (> 400 milliards de dollars). À l’inverse, les fonds en actions européennes et japonaises ont continué cette semaine de subir des sorties de capitaux. 

Cette cote d’amour pour les actifs du pays de l’Oncle Sam est-elle justifiée et va-t-elle se prolonger en 2025 ?

Les chiffres s’accumulent et donnent le tournis pour démontrer l’exagération de cet appétit en actions américaines, que ce soit tant en matière macroéconomique que microéconomique.

Ainsi, le ratio capitalisation boursière sur PIB a battu un nouveau record à 207 %, selon GuruFocus.com. Celui de la capitalisation boursière relatif à celle du reste du monde a bondi à plus de 3. Soit un niveau historique depuis la Seconde Guerre Mondiale, selon les données recensées par BofASecurities.   

Un poids record pour les actions américaines

La conclusion est claire. Jamais, outre-Atlantique, le poids des actifs financiers cotés investis en actions a été aussi important par rapport à la richesse créée par le pays et différencié par rapport au reste du monde. Ce qui démontre que ce phénomène est bien plus qu’un simple processus de financiarisation. Il se définit bien comme un mouvement d’enrichissement spécifique et plus prononcé dans ce pays qu’ailleurs.

Une action américaine est plus chère qu’ailleurs

Si l’on prend les ratios classiques de valorisation par rapport aux indices, le ratio prix sur bénéfice par action est de 22 fois pour l’indice S&P 500 contre 13,3 fois et 14,5 fois pour les indices Stoxx Europe 600 et Topix. Soit une prime respective de 65% et de 50%, au plus haut depuis l’existence de l’euro. Ajusté de leur différence sectorielle, cette survalorisation tomberait à 35%, ce qui reste élevée.

Si l’on se réfère au prix sur l’actif comptable, le ratio atteint plus de 5 fois pour l’indice américain, contre 2 et 1,4 fois pour ses homologues européen et japonais. Le prix d’une action américaine par rapport à ses actifs réels est donc 2,5 à plus de 3 fois plus cher qu’ailleurs !

Cet engouement pour le marché américain est-il justifié ?

Le passé a montré que plus le PER (ratio cours sur bénéfices) d’un marché est élevé en dehors des périodes de récession, moins l’espérance de gain sur le long terme (au-delà de 5 ans) est élevée. Pourquoi cet engouement persiste-t-il et s’est-il amplifié ? 

Les actions américaines délivrent historiquement plus que les autres continents

Le prix d’un actif financier aujourd’hui est censé être égal, en théorie, à la somme des flux financiers futurs actualisés.

Factuellement, il est incontestable que les actions américaines délivrent plus historiquement que celle des autres continents. Ainsi, le retour sur fonds propres des actions américaines ces 3 et 10 dernières années est respectivement de 18,6 % et de 15,10 %. A comparer à 12,9 % et 10,1 % en Europe et à peine de 8,45% et 7,8% au Japon. Cela signifie qu’un dollar d’actif investi dans une entreprise cotée outre-Atlantique sur 10 ans est 50% plus rentable que dans une entreprise du Vieux Continent et 2 fois plus que celle au pays du soleil levant.

Une prime est donc largement justifiée. Cet écart considérable s’explique par toute une série de facteurs : le coût (en intégrant la productivité et donc la qualification) du travail, la flexibilité de la main d’œuvre, la règlementation, le coût du capital, la fiscalité, la croissance des revenus et la concurrence, entre autres. 

L’exception américaine de ces dernières années devrait-elle perdurer ?

En 2024, la croissance estimée du PIB américain (2,7%) devrait écraser celle en zone euro (0,7%) et au Japon (0%). Le ralentissement de l’activité américaine anticipée pour 2025 a vécu avec Donald Trump au pouvoir. Et la faible croissance dans les autres régions est encore plus en risque. Par conséquent, les bénéfices par action aux États-Unis devraient croître de 14,3% et de seulement de 8,4% en Europe. Ce dernier chiffre semble trop optimiste. Nul doute que les ours européens resteront dans leur tanière cet hiver, en attendant des jours meilleurs et plus de stabilité politique sur le Vieux Continent.