Pas de stress, point de baisse !

La conférence de presse de la BCE est un des évènements les plus redoutés de la part des investisseurs. Et ce, surtout depuis celle du 21 juillet 2022, date de début du cycle de durcissement monétaire actuel.

Cette fois-ci, Mme Christine Lagarde nous est apparue tout de blanc vêtue, en harmonie avec le statu quo en vigueur sur les taux directeurs.

Depuis le dernier relèvement du 14 septembre dernier (de +0,25 %), le refrain reste le même. « Le Conseil des gouverneurs est déterminé à assurer le retour au plus tôt de l’inflation au niveau de son objectif de 2 % à moyen terme. Les taux d’intérêt directeurs de la BCE se situent à des niveaux qui, maintenus pendant une durée suffisamment longue, contribueront fortement à atteindre cet objectif. Les futures décisions du Conseil des gouverneurs feront en sorte que ses taux directeurs soient fixés à des niveaux suffisamment restrictifs, aussi longtemps que nécessaire. ».

Ce discours identique avait provoqué, au cours de la dernière quinzaine de l’année 2023, une hausse de l’euro contre le dollar (de 1,08 à 1,11). Il a également provoqué une légère baisse des indices d’actions européennes, qui contrastait fortement avec la hausse des bourses américaines. 

Après la conférence de la BCE d’hier, l’euro a baissé de 0,5 % et le CAC 40 a progressé de 50 points. Nous pouvons donner deux explications à ces réactions opposées aux précédentes. 

Tout d’abord, la BCE et la Fed ont, avant cette réunion, calmé partiellement les trop fortes anticipations de baisse de taux directeurs sur 2024. Fin 2023, les investisseurs anticipaient une baisse de 1,50 % du taux de dépôt de la BCE, initiée avec une forte probabilité en mars, et sûrement en avril.

Dorénavant, le consensus table sur un abaissement de -0,25 % en avril (avec 90 % de probabilité), suivie d’une autre en juin. Ensuite, la communication n’ayant pas été sensiblement modifiée, les opérateurs n’ont pas été surpris. La porte d’un assouplissement monétaire étant toujours ouverte, ce décalage dans le calendrier d’un mois importe peu. Pourvu qu’il ait bien lieu.

Ce raisonnement est valide, tant que l’économie européenne ne bascule pas plus durement en récession. Pour le moment, le scénario d’une faible contraction de l’activité tient toujours la route.

Les derniers PMI de janvier restent médiocres mais ne montrent pas de détérioration. Outre-Atlantique, la situation est bien différente, avec la publication d’une croissance du PIB pour le 4ème trimestre de 3,3 % et avec une progression de la consommation de 2,8 %.

Les indicateurs PMI sont même tous repassés en territoire positif (soit au-dessus de 50). C’est le cas aussi bien pour celui des services (52,9), que celui du manufacturier (50,3 contre 47,9 précédemment). La Fed ne devrait pas assouplir sa politique monétaire de sitôt.

Toutefois, le marché voit le meilleur des deux mondes. Il a retenu une forte détente du déflateur dans le chiffre du PIB américain (1,5 % pour l’indice nominal et 2 % pour celui  de base). La désinflation persistante permettrait aux banques centrales d’être plus tolérantes sur des indicateurs d’activité moins dynamique certes, mais toujours aussi résiliente. 

Cette situation est idéale pour les obligations (en l’absence de perspectives de forte hausse des taux longs). Elle l’est aussi pour les valeurs de croissance, parmi lesquelles les sociétés technologiques et celles du secteur du luxe.

Les premières, battent régulièrement des records dopées par la flambée des résultats liée à l’intelligence artificielle. Les secondes sont dopées par une activité globalement en expansion. Les résultats de LVMH, démontrent une activité en accélération en Asie-Pacifique et dans les vins et spiritueux (+4 % de croissance organique contre -14 % au 3ème trimestre).

Tous ces éléments expliquent la bonne tenue des marchés. Cependant, il faut noter avec une forte dichotomie. En témoigne la forte baisse de Tesla, comparée au rebond de Volkswagen. Notons également les records battus de Nvidia, avec le récent repli de STMicroelectonics.

La stratégie de forte sélectivité sur les bons vecteurs est donc toujours celle à privilégier.

Revoilà Donald Trump !

On le croyait fini politiquement. Il vient de prouver tout le contraire en remportant haut la main la primaire républicaine de l’Iowa.

Les électeurs de cet État ont majoritairement choisi Donald Trump pour les représenter aux élections présidentielles du 5 novembre prochain.

Les deux autres candidats ont été relégués au second plan. Ils semblent bien loin de pouvoir rivaliser avec le « guerrier solitaire », un de ses surnoms auto attribués.

Contrairement en 2016 où il avait été battu dans ce caucus, Donald Trump apparaît comme le favori au sein de son propre parti. À l’époque, les élus républicains étaient bien loin d’adhérer aux provocations du milliardaire. Aujourd’hui, il est l’homme le mieux placé dans les sondages pour battre Joe Biden aux prochaines élections présidentielles. 

Rien n’est conventionnel avec cet homme. Ce serait la première fois, depuis Grover Cleveland en 1897, qu’un ancien président battu au suffrage précédent serait réélu.

Il faut dire que Donald Trump n’a jamais avoué sa défaite. Il a toujours revendiqué sa victoire au scrutin du 3 novembre 2020, alors qu’il figurait en tête à la fin du décompte physiques des voix.

Ce sont les votes par correspondance, qui ont fait pencher la balance en sa défaveur. Le 6 janvier suivant, des militants «trumpistes » avaient envahi le Capitole. Ils ont interrompu la session parlementaire qui devait valider la victoire de Joe Biden, en tant que 46ème président des États-Unis. Une semaine après cette intrusion illégale, Trump a subi un second vote de condamnation par le Congrès américain au cours de son mandat.

Actuellement, des procédures juridiques sont en cours (4 au pénal). Dont deux pour tentative de manipulation de résultats électoraux. La Cour suprême des États-Unis devra statuer le 8 février, en procédure d’urgence, sur l’inéligibilité et l’impunité au moment des faits de l’ancien président, après avoir accepté son recours le 5 janvier dernier. Une question bien épineuse qui pourrait être lourde de conséquences.

Souvenons-nous que, depuis le 6 novembre 2016 et jusqu’à fin septembre 2018, l’indice S&P 500 a surperformé son homologue européen (Stoxx Europe 600) de 20 % en devise locale et dividendes réinvestis.

La devise « America First » s’est avant tout traduite en  « American Market First ! ». Soit le marché américain d’abord !  Il faut dire que l’année 2018 a été la plus violente dans l’épisode de la guerre commerciale menée contre la Chine et l’Europe. Ces zones étaient les plus importantes en matière de déficit commercial. Respectivement 375 et 119 milliards de dollars en 2017.

Dès janvier 2018 et jusqu’en 2019, toute une série de taxes sur des produits importés, pouvant aller jusqu’à 50 %, ont été adoptées. En effet, rappelons que l’indice du secteur de l’automobile en Europe (Stoxx Europe 600 Automobiles et Parts) a perdu, cette année-là, plus de 26 % (dividendes réinvestis). 

Si son éligibilité est confirmée le 8 février, le marché intègrera une certaine probabilité au scénario d’un retour de Donald Trump aux commandes.

Le slogan de sa nouvelle campagne est : « Je n’arrêterai jamais de me battre pour vous. Ils ne sont pas après moi, mais après vous et je reste debout ». Parmi les cinq thèmes de son programme, figure le volet économique intitulé « Prospérité économique pour tous ». Nous pouvons y lire ses actions passées pour baisser les impôts, déréguler et protéger les travailleurs américains.

On comprend que la lutte s’orientera cette fois-ci contre l’inflation et le « socialisme vert ». Sans oublier le retour de la chaîne d’approvisionnement aux États-Unis et en finir avec la dépendance à la Chine. On peut donc en conclure qu’il déterrera la hache de la guerre commerciale et combattra la transition écologique.

Sale temps en perspective pour les autres économies et la planète !

Le Bitcoin gagne ses lettres de noblesse

C’est une victoire pour les investisseurs en cryptomonnaies.

La Security Exchange Commission – le gendarme de la bourse américaine – vient d’autoriser, ce 10 janvier, la commercialisation de fonds indiciels cotés en continu (ETF) investis directement dans le Bitcoin.

La principale « monnaie » digitale au monde, dont l’encours détenus atteint désormais 822 milliards de dollars, peut dorénavant être conservée outre-Atlantique sur un compte-titres, comme un simple actif financier.

Acheter un cryptoactif est beaucoup plus compliqué. En effet, il faut ouvrir un compte sur une plateforme d’échange de cryptomonnaies, y effectuer un virement et passer un ordre d’achat.

Une fois la transaction effectuée, se pose la problématique de la sécurité des dépôts. La faillite de FTX en novembre dernier, la troisième plateforme d’échanges de crypto-monnaies, derrière Binance et Coinbase, a semé le doute auprès des investisseurs sur la solidité de ces sociétés, pourtant régulées par la SEC aux États-Unis et par l’AMF en France. On peut également perdre ses Bitcoins. Soit en égarant ses codes d’accès à son portefeuille de cryptomonnaies ou en transférant ses bitcoins avec une clé incorrecte.

Dorénavant dans le pays de l’Oncle Sam, détenir un des 11 fonds autorisés à intervenir directement et uniquement dans le Bitcoin, sera simple.

Ainsi l’actif financier figurera sur le relevé de compte habituel de chaque client, chez son intermédiaire financier. Cet évènement a été salué dès le 11 janvier – premier jour de cotation de ces fonds – puisque l’équivalent de 4,6 milliards de dollars y ont été échangés.

Le lancement commercial s’annonce prometteur. En effet, une période de frais de gestion réduits a été décidée par BlackRock pour son Fonds baptisé IBIT. Par une opération de transformation d’un ancien fonds, Grayscale prend la tête des encours détenus avec 28 milliards de dollars sur son ETF rebaptisé GrayscaleBitcoin Trust. 

Fin décembre 2017, des contrats à terme sur le Bitcoin avaient été lancés sur deux bourses américaines : le CBOE et le CME. Mais l’engouement est assez vite retombé. En juin 2019, plus aucunes autres échéances n’ont été négociées sur le CBOE. Aujourd’hui, la position ouverte sur le CME dépasse les 6 milliards de dollars. En Europe, plusieurs contrats sont négociés sur l’Eurex. Mais les positions ouvertes sont ridicules (moins d’une centaine), pour un total inférieur à 5 millions de dollars.

Ce type d’instruments financiers est négocié et utilisé par une faible minorité d’investisseurs. Il s’agit d’investisseurs dits « avertis » : ce qui explique la faible diffusion auprès du public. À l’inverse, les encours détenus dans les fonds sont colossaux (plusieurs milliers de milliards de dollars), ce qui induit un potentiel énorme en cas d’arbitrages, mêmes infimes, au profit des nouveaux ETF investis sur le Bitcoin. De surcroît, en étant la première cryptomonnaie servant de support dans un fonds, le Bitcoin se différencie des autres. Il gagne une légitimité qui lui est propre.

Toutefois, la SEC émet quelques réserves. Elle met l’accent sur les risques de pertes en capital, à cause d’une forte volatilité. Néanmoins, le gendarme américain reconnaît son caractère d’actif numérique innovant.

Il existe des ETF en Europe investis sur cette thématique. Mais ils sont limités à un type de public ou avec un sous-jacent différent.

Profitant d’une règlementation moins restrictive à Guernesey, le Jacobi FT Wilshire Bitcoin ETF a été lancé en août dernier à Amsterdam. Mais il est réservé uniquement aux professionnels. Son encours reste marginal, car il ne dépasse pas 2 millions de dollars.

Le Melanion Bitcoin Equities UCITS ETF est ouvert à tous, mais investit uniquement dans des actions de sociétés liées à l’écosystème des cryptomonnaies. Tout reste donc à faire.

En attendant, un flux important d’investisseurs américains dans les nouveaux fonds d’Outre-Atlantique peut impacter sensiblement le prix du Bitcoin, car son nombre en circulation ne dépassera pas les 21 millions d’unités en 2040 contre 19,33 aujourd’hui.

L’affaire est donc à suivre…

Faux départ !

Les investisseurs étaient dans les starting-blocks pour ne pas rater la traditionnelle hausse de début d’année, après avoir bien profité du beau rallye de fin 2023.

Selon Bloomberg et après les arbitrages massifs de ces dernières semaines vers les actifs risqués, la pondération actions dans les portefeuilles diversifiés est remontée à un niveau des plus élevés depuis la fin de la crise financière de 2008. Mécaniquement, la pondération de la poche trésorerie se situe en bas de la fourchette historique depuis 15 ans. Malheureusement, les arbres ne grimpent pas jusqu’au ciel, du moins en une seule pousse.

Après une hausse respective en devise locale de plus de 11 % et de 15 % des indices CAC 40 et S&P 500, depuis le point bas du 27 octobre dernier, le marché a besoin de nouveaux éléments pour valider le scénario idéal actuellement anticipé. Car les espérances sont élevées pour 2024. A savoir un assouplissement monétaire important de 1,50 % (150 points de base) des taux directeurs de la Fed et de la BCE, cumulé à une croissance des bénéfices par action en 2024 supérieur à 12 % aux États-Unis et à 9 % en Europe, dans un contexte de ralentissement économique. 

Le grain de sable n’est pas venu de la macro-économie, mais de la géopolitique, trop délaissée dernièrement par les opérateurs. Le conflit israélo-palestinien s’étend en mer Rouge et des attaques permanentes sur les navires marchands contraints les armateurs à dévier leur route maritime, en évitant le canal de Suez. Cette déviation exige le contour de toute l’Afrique et rallonge de plusieurs jours le délai de transport nécessaire pour acheminer le fret. La capacité disponible est de facto réduite et le fantôme des tensions sur la chaîne mondiale d’approvisionnement, qui avaient tant sévi en 2021 et en 2022, refait surface.

Certaines sociétés de transport maritime, telle CMA-CGM, ont doublé le tarif d’acheminement d’un conteneur sur la route Asie-Europe le 2 janvier. Cette angoisse d’une nouvelle inflation importée des biens consommés a propulsé les taux longs à 10 ans américain à 4 % et allemands à 2,10 %, après un point bas respectif le 27 décembre à 3,78 % et à 1,89 %. Un malheur n’arrivant jamais seul, une frappe israélienne le 2 janvier au Liban, menace d’embraser toute la région, si le Hezbollah décide de rentrer en guerre frontale avec l’État hébreux. 

Tout dépend de la date du début de l’historique. De 1980 à l’an 2000, l’indice Dow Jones a connu une performance annuelle négative (hors dividendes) seulement à quatre reprises. C’était en 1981, 1984, 1990 et en 2000. Pourtant, la performance de l’indice au cours de la première semaine de ces quatre années a été toujours positive.

Ce qui signifie implicitement que la performance annuelle a été toujours positive, quand celle de la première semaine était négative.

L’indicateur le plus pertinent pour déceler une tendance pour l’année était alors la performance mensuelle. En effet, au cours des quatre années concernées, l’indice Dow Jones a toujours terminé le mois de janvier en baisse.

En revanche de 2001 à 2023, le marché américain a affiché une performance négative 7 fois. C’est arrivé en 2001, 2002, 2005, 2008, 2015 et 2022. Il a baissé 5 fois lors de la première semaine (2001, 2005, 2008, 2015 et 2022).

La statistique est donc bien plus défavorable. Si l’on prend l’indice CAC depuis 1990, la performance annuelle (hors dividendes) a été négative 13 fois*. Et la performance de la première semaine a été négative 7 fois**.

Statistiquement, depuis 34 ans, la probabilité de connaître une performance négative en 2024 est de 54 %. Ce chiffre nous paraît pas assez probant, pour broyer du noir tout au long de l’année. En effet, le nombre de paramètres pouvant influer les cours est très élevé.

Il nous semble donc plus pertinent de maintenir notre approche prudente et sélective. La bourse n’est pas un sprint mais un marathon. Même si les prochaines séances risquent d’être volatiles, on peut connaître une belle année 2024, en dépit des banques centrales qui tardent à baisser leurs taux directeurs. L’essentiel est qu’elles la fassent d’ici l’été. 

* en 1990, 1994, 1995, 2000, 2001, 2002, 2008, 2010, 2011, 2015, 2018, 2020 et en 2022.

** en 1990, 2001, 2002, 2008, 2015, 2020 et 2022.

Lagarde ne baisse pas la garde

C’est un véritable cadeau de Noël pour les financiers !

Les projections des membres de la Fed du 13 décembre ont révélé une baisse inattendue des taux directeurs de 0,75 % en 2024.

C’est d’autant plus surprenant que cette banque centrale n’a officiellement pas terminé son cycle de durcissement monétaire. Lors de la conférence de presse, son président a d’ailleurs maintenu son discours de vigilance, soulignant les progrès du côté de l’inflation, mais la jugeant encore trop élevée. Jerome Powell a aussi précisé que les projections n’étaient nullement une décision du FOMC (comité fédéral de marché ouvert) et que la Fed était prête à durcir davantage sa politique monétaire, si cela s’avérait être approprié. Cette rhétorique est à l’opposé des anticipations annoncée une demi-heure auparavant.

Entre les deux versions, le marché a choisi son camp. Il a opté pour celui de l’assouplissement monétaire non officialisé. Cette perspective a constitué une brèche dans le rempart contre l’inflation, ouvrant la voie, en séance, à une forte baisse des taux obligataires et une forte hausse des indices actions américains. 

Quand on analyse la décomposition des projections, seuls 2 membres sur 18 anticipent une stabilité des taux directeurs pour 2024. La grande majorité, respectivement cinq et six, prévoit une baisse de 0,50 % et de 0,75 % l’année prochaine. Factuellement, les dissensions au sein de l’organisation sont minimes et l’assouplissement monétaire devrait bien voir le jour en 2024, sauf nouveau choc inflationniste imprévu. Cette perspective contraint les investisseurs à revoir leur copie dans leurs allocations pour plus d’actions et moins de monétaire, dont les rendements sont voués à diminuer au fil du temps. Les plus audacieux effectuent déjà des arbitrages pour plus de valeurs cycliques, et moins de valeurs défensives.

Tout va trop vite. Le marché anticipe des taux courts monétaires américains à 3,81 %, contre 5,33 % aujourd’hui. Soit une baisse de plus de 1,50 % ou le double de celle estimée par les membres de la Fed. Le début du cycle d’assouplissement commencerait le 20 mars, selon les opérateurs. Cela semble prématuré, à la vue d’une inflation sous-jacente encore à 4 % et un taux de chômage à 3,7 %.

Néanmoins, en l’absence de toute éventualité de hausse de taux, les investisseurs peuvent se projeter à moyen terme et nous sommes bel et bien rentrés dans une ère d’expansion des multiples de valorisation, avec à la clé une hausse potentielle des actifs financiers. De plus, la forte baisse des taux longs depuis six semaines provoque une nette amélioration des conditions financières, rendant la politique monétaire moins restrictive, laissant espérer un redémarrage de l’économie plus rapidement. 

Le lendemain, Christine Lagarde tenait également une conférence de presse, à la suite de la réunion du Conseil des gouverneurs.

Les taux directeurs sont restés inchangés et la tonalité du discours était identique à celui de Jerome Powell. Certes l’inflation a ralenti, mais elle devrait rebondir à court terme, avant de refluer à 2,7 % en 2024. L’économie est atone et devrait se redresser graduellement, pour afficher une croissance du PIB de 0,8 % l’année prochaine.

Néanmoins, la BCE a décidé de mettre progressivement fin à ses programmes d’achats d’actifs et de réduire l’encours détenu au sein du programme d’achats d’urgence face à la pandémie (PEPP) en limitant ses réinvestissements d’ici mi-2024. Au second semestre, elle réduira de 7,5 milliards d’euros par mois la taille de ce portefeuille.  En conclusion, aucune ouverture n’a été révélée. Lors de la séance des questions et réponses, la présidente de la BCE a déclaré que l’institution agirait selon les données économiques et qu’il était trop tôt pour baisser la garde.  

Cette posture inflexible a fait effacer la quasi-totalité des gains en séance des marchés actions en Europe et a fait grimper l’euro contre le dollar à 1,10. En réalité, la BCE ne pourra plus lutter longtemps, et devrait céder face à la Fed, sinon la monnaie unique flambera, risquant de freiner davantage une économie déjà trop atone. 

L’étau se desserre

C’est Noël avant l’heure en bourse.

L’indice S&P 500 a clôturé le 1er décembre au plus haut de l’année à 4594,63 points, et à 200 points de son record historique du 4 janvier 2022. L’indice CAC 40 retrouve presque le niveau de fin juillet, effaçant quasiment la vague baissière de ces 3 derniers mois. Les vendeurs ont donc eu tort à court terme de s’inquiéter de la rhétorique restrictive des banquiers centraux, même s’ils ont placé le produit de leurs cessions sur le marché monétaire.

Le marché directeur, à l’origine de ce contre-choc financier, a été l’obligataire. Les taux longs se sont fortement détendus depuis 6 semaines. À titre d’exemple, le rendement à 10 ans français (OAT) a atteint 2,73 % le 7 décembre, soit une baisse de 83 points de base (0,83 %) depuis son point haut annuel du 19 octobre.

C’est une bouffée d’air frais pour les emprunteurs, que ce soient l’État, les entreprises et les particuliers, qui peuvent solliciter des crédits à un coûts plus abordable. Cette chute (la plus forte depuis l’été 2022 en France) a eu également une répercussion positive et immédiate sur la valorisation des actions. Ainsi, la valeur aujourd’hui des mêmes flux de trésorerie opérationnels d’une entreprise est supérieure à celle de fin octobre, grâce à la seule baisse du taux d’actualisation.

Il est donc logique que les marchés actions montent. Il faut de surcroît illustrer le contexte dans lequel ce phénomène s’est produit. 20 mois après le début du cycle de durcissement monétaire le plus fort depuis 40 ans, ayant provoqué un krach obligataire en 2022, une véritable chappe de plomb pesait sur les marchés financiers. La tenaille s’est enfin desserrée, ce qui a entrainé une réallocation des actifs financiers vers plus d’obligations (à maturité plus longue) et plus d’actifs risqués. 

Parmi les actions, les titres les plus sensibles à l’évolution des taux d’intérêt ont été les plus favorisés. Il s’agit des sociétés les plus endettées et les plus chèrement valorisées. On peut ainsi citer la progression, depuis le point bas du 27 octobre dernier, de 23,44 % et de 17,70 % des indices sectoriels STOXX Europe 600 immobilier et technologie. L’importance de la vague haussière a bénéficié à quasiment l’ensemble de la cote, à l’exception des valeurs du secteur de l’énergie, dont l’indice STOXX Europe 600 pétrole & gaz a régressé de 3,68 %, du fait de la baisse du prix du brut.  

La désinflation actuelle et les signaux de faiblesse de l’activité économique sont des facteurs cruciaux, militant pour la fin du durcissement monétaire et d’un futur assouplissement.

Les questions clés sont quand et à quel niveau d’inflation verrons-nous la première baisse des taux ? Aujourd’hui, les indices des prix de base (hors alimentation et énergie) sont respectivement à 4 % et à 3,6 % aux États-Unis et en zone euro.

Ces données sont encore trop fortes pour permettre à la Fed et à la BCE de déclarer la victoire définitive sur l’inflation. Selon nous, il faudrait que ces données soient inférieures à 3 % pour que ces institutions enclenchent la baisse de leurs taux directeurs. Par conséquent, le calendrier autour du mois d’avril, anticipé par les investisseurs semble prématuré.

Nous pensons que les taux devraient donc se retendre ces prochaines semaines, entraînant une contraction probable des indices actions. Toutefois, tant que la désinflation se poursuit, le scénario d’un assouplissement monétaire n’est que retardé et le potentiel de correction semble limité, sauf si la contraction légère de l’activité cède la place à une récession plus dure. Dans ce cas, les taux longs des emprunts d’États devraient davantage baisser, mais le prix des actions également, du fait d’une forte détérioration des estimations de résultats des entreprises. Cette corrélation positive entre le prix des obligations et des actions cèderait la place à une corrélation inversée. 

De la déprime à l’euphorie

Décidément, les mois se suivent et ne se ressemblent pas. Les indices actions viennent de signer une des meilleures performances de leur histoire pour un mois de novembre (la deuxième plus forte progression depuis 1980 pour l’indice S&P 500).

Les investisseurs sont donc passés de la déprime à l’euphorie en quelques semaines. 

L’ambiance était pesante à la fin du mois d’octobre, après trois mois de baisse des marchés actions. La rhétorique dure des banques centrales, avec en perspective l’absence d’assouplissement de politique monétaire dans un contexte de ralentissement en Europe et en Chine, constituait un mauvais cocktail pour les marchés.

Rien ne présageait donc ce fort rebond, si ce n’est une saisonnalité plus favorable et des indicateurs techniques nettement survendus. Les vendeurs à découvert ont initié le mouvement, cristallisant leurs gains en se rachetant dès le 27 octobre. Ensuite, tout s’est accéléré, avec des éléments macroéconomiques moins tendus.

Le marché du travail et l’activité aux États-Unis ont commencé à donner des signes de faiblesse après une accélération estivale, avec des créations d’emplois et des indice PMI pour le mois d’octobre inférieurs aux attentes. Le chômage est ainsi remonté à 3,9 %, soit son plus haut niveau depuis janvier 2022. Moins sous pression, les banques centrales n’ont pas modifié les taux directeurs lors de leurs dernières réunions.

De surcroît, le véritable détonateur a été la nette décélération de l’inflation, annoncée dès le 14 novembre outre-Atlantique, avec des prix stables sur un mois en octobre et en progression sur un an glissant de 3,2 %, contre 3,7 % le mois précédent.

Cette tendance a été également confirmée en zone euro, avec une inflation nominale sur un an glissant de seulement 2,4 % en novembre. Soit son niveau le plus faible depuis juillet 2021, après avoir connu un énorme pic à 10,7 % en octobre 2022.

Sur un mois, les prix ont même régressé pour l’indice nominal et celui de base, de 0,5 % et de 0,6 % respectivement. Les conséquences sur le marché obligataire d’une désinflation plus prononcée ont été immédiates : une baisse mensuelle des rendements à 10 ans de 0,60 % outre-Atlantique. Et d’une violence inédite depuis décembre 2008.

Cela fait donc 15 ans que nous n’avions pas connu un rallye obligataire aussi fort en aussi peu de temps. En Europe, les taux longs allemands ont régressé de 0,36 %, soit une baisse identique à celle de mars dernier.

Désormais, les investisseurs ont tourné la page du durcissement n’anticipant plus de hausses des taux directeurs de la Fed, ni de la BCE. Ils prévoient même une détente à partir d’avril et une baisse respective de 1 %, d’ici fin 2024. Ces fortes contractions des rendements provoquent également des arbitrages en faveur du marché des actions.

De nombreuses valeurs du CAC 40 ont connu des hausses mensuelles inédites depuis novembre 2021, enregistrées à l’époque lors de la publication des données préliminaires des vaccins anti-Covid. La palme revient à Unibail-Rodamco-Westfield (+25,12 %), suivie de STMicroelectronics (+20,78 %). 

La belle performance de novembre 2021, avait été suivie par un beau mois de décembre.

Historiquement, la saisonnalité est plutôt favorable sur décembre et janvier, car les investisseurs sont épris d’un vent d’optimisme, laissant supposer que l’avenir est plus prometteur que le présent.

Statistiquement, un investisseur a une probabilité respective de 69 % et de 61 % de gagner de l’argent en décembre sur l’indice S&P 500 et CAC 40.  

Par conséquent, en l’absence de nette tension sur le marché obligataire, la tendance à court terme reste favorable. En effet, il est normal que les multiples de valorisation se tendent quand les taux baissent. De plus, l’indice de volatilité implicite VIX (véritable indicateur de stress du marché) a retrouvé ses plus bas niveaux de 2023. Preuve de la sérénité actuelle des opérateurs.

Nous sommes les premiers à trouver que les anticipations de croissance des profits des entreprises sont excessives pour 2024, mais que le retour à la réalité pourrait intervenir à parti de de mi-janvier plutôt que début décembre. 

Sam s’en va et ça revient

« Rendez-nous notre patron, ou nous démissionnons tous ! »

Vous l’avez compris, cette revendication caricaturée n’émane pas des ouvriers de chez Renault, ni des employés de la SNCF. Mais bien de ceux d’OpenAI, institution basée à San-Francisco et spécialiste de l’intelligence artificielle.

Nous ne sommes évidemment pas en France, mais dans le fief de la technologie américaine. La lettre signée par 702 collaborateurs et adressée au conseil d’administration, à la suite du départ du directeur général et cofondateur, Sam Altman, est sans ambiguïté.

« Votre action a mis en évidence votre incapacité à superviser OpenAI. Nous sommes incapables de travailler pour des gens qui manquent de compétences, de jugement et de soin pour notre mission et les employés. Tous les soussignés, pourrions démissionner et rejoindre Sam Altman et Greg Brockman chez Microsoft… Nous pourrions prendre cette décision immédiatement, sauf si tous les membres de ce conseil démissionnent».

Il s’agit d’un évènement extrêmement rare, même au pays de l’Oncle Sam. Il faut dire que tout est atypique dans l’histoire de cette organisation. 

OpenAI Inc. a été créée en décembre 2015. La structure juridique choisie par ses fondateurs (Sam Altman, Greg Brockman, l’illustre Elon Musk et d’autres chercheurs visionnaires) est celle d’une société à but non lucratif.

Cela permet de bénéficier, au même titre que les églises, les hôpitaux publiques, ou les organisations caritatives, d’une exemption fiscale sur les profits générés. En contrepartie d’absence d’actionnaires ou de profits restitués à des bénéficiaires. Le choix est initialement adapté car au tout début de l’aventure, la mission est entièrement noble. En effet, il s’agit de promouvoir et de développer la recherche sur l’intelligence artificielle pour le bien-être de l’Humanité.

Un changement important intervient le 11 mars 2019. OpenAI Inc. annonce la création d’OpenAI LP (Limited Partnership), une société à but lucratif détenue par les fondateurs d’OpenAI.  

L’objectif est d’attirer de nouveaux investisseurs afin d’accélérer le développement de l’intelligence artificielle. Donc mieux servir la mission de la société.

Les nouveaux actionnaires trouvés sont en fait les donateurs présents à l’origine du projet, qui contrairement aux fondateurs, ne disposent pas de droit de vote. Mais ces derniers peuvent bénéficier de la commercialisation des technologies développées par OpenAI. Open AI LP est baptisée en interne société aux profits limités à 100 fois l’investissement de chaque partenaire. 

Le véritable changement de dimension arrive le 22 juillet 2019, quand Microsoft signe un partenariat avec OpenAI pour devenir leur fournisseur exclusif de cloud, avec à la clé un chèque d’un milliard de dollars. Deux autres milliards sont injectés en 2021, avant l’annonce ce 23 janvier 2023 de l’extension du partenariat d’origine et un investissement pluriannuel de plusieurs milliards de dollars. Le succès fulgurant de ChatGPT, assistant virtuel et agent conversationnel, utilisant de l’intelligence artificielle, explique ce nouvel accord signé. Il faut dire que la révolution est bien en marche et que l’usage de l’intelligence artificielle se généralise au quotidien. La progression de plus de 206% sur un an des revenus trimestriels de Nvidia (principal fournisseur de puces et autres composants nécessaires aux équipements utiles à l’intelligence artificielle) le démontre bien.

Les statuts d’OpenAI Inc. stipulent que les membres du conseil ont le droit exclusif d’élire ou de révoquer les administrateurs existants ou supplémentaires. Par conséquent, le départ de Sam Altman provient forcément d’un désaccord avec les autres membres. Ce fut le cas avec Elon Musk en 2018. Officiellement pour conflits d’intérêts (à cause de Tesla, gros débaucheurs d’ingénieurs).

La menace des employés a fonctionné. Une annonce récente sur X stipule le retour de l’ex-dirigeant. Et concomitamment la démission du conseil existant, à l’exception d’un seul membre.  

OpenAI Inc. vient donc de vivre un renouvellement historique de son conseil d’administration, désormais plus favorable à Sam Altman. 

La désinflation américaine prolonge le rallye

C’était sans aucun doute le chiffre le plus attendu du mois. Les investisseurs ont retenu leur souffle ce mardi 14 novembre, avant la diffusion de l’inflation américaine d’octobre.

Les opérateurs de marché avaient besoin d’un indicateur censé renforcer leur scénario de fin du durcissement monétaire en cours. Et ce, après les pauses de la BCE et de la Fed observées lors de leurs dernières réunions et la faiblesse des derniers chiffres de l’emploi aux États-Unis.

Cette perspective paraissait encore audacieuse, voire prématurée auparavant. Car elle allait à l’encontre des discours récents et toujours musclés des banquiers centraux. Les faits leur ont donné raison d’espérer : la hausse des prix en octobre, sur un mois, a été de 0 % pour l’indice nominal et de 0,2 % pour celui de base (hors énergie et alimentation).

Sur un an, l’inflation continue de ralentir respectivement à 3,2 % et à 4 % pour ces deux indices. Par conséquent, cette poursuite du mouvement de désinflation fait baisser la pression. Et elle permet aux institutions monétaires d’être plutôt dans l’expectative prolongée, que dans l’action agressive et restrictive tant redoutée. 

Les conséquences ont été immédiates. Une baisse respective, ce 14 novembre, de 0,19 % et de 0,13 % (soit 19 et 13 points de base) des rendements des dettes souveraines américaines et françaises. Par ricochet, les indices actions ont également salué la bonne nouvelle. Ils ont progressé de 1,39 % pour l’indice CAC 40 et de 1,91 % pour l’indice S&P 500. L’indice NASDAQ 100 quant à lui affiche une hausse de 2,13 %.

Sur le marché des changes, la hausse de l’euro contre le dollar a été également violente. En effet, la monnaie unique s’est octroyée 1,65 % en une seule séance.

Parmi les titres du CAC 40, les valeurs très endettées ont été les grandes gagnantes de la journée. C’est le cas d’Unibail-Rodamco-Westfield (+7,24 %) dans l’immobilier et Alstom (+5,63 %). Les valeurs du luxe, comme Kering (+3,64 %), Hermès (+2,82 %), LVMH (+2,67 %), et les technologiques telles que STMicroelectronics (+3,81 %) se sont également très bien comportées.

Le rebond initié le 27 octobre était à l’origine technique. Il était provoqué par une vague de rachats des vendeurs à découvert, au moment même où les investisseurs avaient sensiblement réduit le risque dans leur portefeuille actions et obligataire.

Avec le chiffre modéré de l‘inflation de mardi dernier, le rallye haussier rentre dans une seconde phase.

Dans le cas où le cycle de durcissement monétaire serait achevé, il convient d’augmenter la duration dans les portefeuilles obligataires afin de sécuriser le rendement futur pour une période plus longue, dans l’éventualité où la Fed viendrait à baisser ses taux directeurs.

Une fois encore, ce phénomène est brutal car les financiers adoptent tous la même stratégie simultanément. Sur les marchés actions, on se rue sur les valeurs de croissance, particulièrement les technologiques. En effet, ce sont celles qui offrent de meilleures perspectives, dans une phase de ralentissement économique. Les titres de sociétés endettées, délaissées depuis 18 mois, pourront également mieux se refinancer à terme et ainsi réduire le montant des intérêts de leurs emprunts. 

Cependant, la baisse des taux longs est sans doute trop rapide aux yeux des banquiers centraux, car il correspond à un assouplissement prononcé des conditions financières, censés être restrictives.

Le rendement à 10 ans a atteint 4,44 % aux États-Unis le 16 novembre, contre un plus haut récent en séance de 5,01 % le 23 octobre, soit une amélioration de 0,57 % en trois semaines. Désormais, ce taux d’emprunt à long terme se situe à un niveau de 1,07 % en dessous de celui des taux directeurs à court terme de 5,5 %.

Par conséquent, ce rallye se prolongera tant que la Fed et la BCE s’abstiendront de faire comprendre une nouvelle fois, qu’aucune baisse des taux n’est envisageable, selon elles, avant une longue période, et pas avant le second semestre 2024.